ע"א 1928/93 – ברק רוזן נ' רשות ניירות ערך

2. העותר בעת"מ 55314-07-15 (המשיב 1 בהליך לפני ועדת ; להלן: "רוזן") שימש במועדים הרלוונטיים כמנכ"ל החברה וכדירקטור בה. בנוסף, רוזן יחד עם מר אסף טוכמאייר (שהיה המשיב 2 בהליך לפני ועדת האכיפה, ושיכונה להלן: "טוכמאייר") היו בעלי , והם יכונו להלן יחד: "בעלי השליטה".

היו במקביל גם בעלים של מספר שכונו יחד קבוצת קנדה ישראל. עיסוקה של הקבוצה – כמו גם עיסוקה של החברה – היה באיתור, ייזום והשבחת נכסי נדל"ן בישראל ובחו"ל.

העותר בעת"מ 9141-09-15 (המשיב 3 בהליך לפני ועדת ; להלן: "קֶנְדֶה") שימש בתקופה הרלוונטית כסמנכ"ל הכספים בחברה והוא היה החתימה האלקטרונית שלה. קנדה היה אחראי בין היתר על העלאת הדיווחים של החברה "א.

3. ניהלו לגבי אפשרות של רכישת חלקות קרקע בצפון-מערב העיר תל-אביב – חלקות 44 ו-45 בגוש 6609, וזכות חוזית לקבלת זכויות בעתיד לגבי שטח בלתי מסוים (בשיעור של 6.8%) בחלקה 42 בגוש 6620 (להלן: "" או "העסקה" ו-"המקרקעין" או "הקרקע" בהתאמה). על המקרקעין חלה תב"ע 3700. במסגרת המשא ומתן שניהל רוזן עם נציג בעלי הקרקע, מר קר, הציע לו מר ביסקר שתי חלופות לביצוע העסקה: האחת, רכישת המקרקעין תמורת סכום של 120 מיליון ₪ לביצוע בשני תשלומים, הראשון במועד חתימת החוזה בסך 20 מיליון ₪, והיתרה – במועד גמר העסקה, ביום 30.6.2012; והשנייה – רכישת המקרקעין תמורת סכום של 124 מיליון ₪ כשהסכום ישולם לפי אותה חלוקה אולם עם אפשרות להאריך את מועד תשלום יתרת התמורה בשלושה חודשים, עד יום 30.9.2012 תמורת ריבית בסכום של 4 מיליון ₪. מר ביסקר בקש מרוזן לסיים את העסקה בהקדם.

4. בין לבין החברה היה הסדר "תיחום פעילות", מכוחו קבלה החברה מבעלי השליטה זכות סירוב ראשון ביחס לכל עסקה שבעלי השליטה עשויים לגלות בה ענין (להלן: "הסדר תיחום הפעילות"). בעלי השליטה התחייבו להציע לחברה כל פרויקט חדש שיוצע להם, ורק אם החברה תדחה אותו, יוכלו בעלי השליטה לקדמו שבבעלותם. ההסדר נועד למנוע ניגודי עניינים בין ששלטו הן בחברה (הציבורית) והן בחברות הפרטיות שהיו חלק מקבוצת קנדה ישראל.

5. ביום 30.4.2012 כונסה ישיבה טלפונית של ועדת הביקורת והדירקטוריון של החברה, במסגרתה נדונה האפשרות כי החברה תפעיל את זכות הסירוב הראשון שלה ביחס לעסקה. מפרוטוקול הישיבה עולה כי רוזן וקנדה פרשו מהישיבה לאחר שהציגו לדירקטוריון את פרטי העסקה, וכי טוכמאייר לא לקח חלק בפגישה כלל. לאחר הצגת העסקה החליטו חברי הדירקטוריון שלא להפעיל את זכות הסירוב הראשון של החברה ולדחות את העסקה (החלטה זו תכונה להלן: "החלטת הדירקטוריון").

בהתאם לפרוטוקול ישיבת הדירקטוריון נומקה החלטת הדירקטוריון בשלושה נימוקים: האחד, מניעות פיננסית והעדר תזרים מזומנים לחברה; השני – העובדה שמדובר בקרקע ספקולטיבית, והצפי לכך שהליך ההפשרה שלה יהיה ארוך וממושך; והשלישי – של העסקה לצביון הפעילות של החברה בשנים האחרונות, שכן החברה התמקדה בפרויקטים שייעודם מגורים, מסחר ומשרדים ולא ברכישת .

6. למחרת ישיבת הדירקטוריון, ביום 1.5.2012, דיווחה החברה אודות החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה. בדוח המיידי שפורסם במועד זה, הובאו פרטים אודות תוכן הישיבה, פרטי העסקה המוצעת, החלטת הדירקטוריון אודות דחייתה ונימוקי ההחלטה (שהועתקו לדוח מפרוטוקול ישיבת הדירקטוריון). כן צוין בדוח כי אין ודאות ירכשו את המקרקעין בסופו של דבר, אולם לאור החלטת החברה הם רשאים לרכוש אותה בעצמם או באמצעות תאגידים בשליטתם.

בסופו של דבר המקרקעין אכן נרכשו על ידי באמצעות שבבעלותם.

8. בחודש אוגוסט 2012 קיים דירקטוריון החברה 3 ישיבות נוספות, כדי לדון בדרישה של אחד , מר ביטון, להגיש נגד . בקשתו של מר ביטון נדחתה, והדירקטוריון החליט לאשר בשנית את החלטת הדירקטוריון לדחות את .

ביום 24.9.2012 הגיש מר ביטון בקשה לאישור נגד המחוזי בתל-אביב (המחלקה הכלכלית) שעניינה החלטת החברה לא לרכוש בעצמה את המקרקעין (תנ"ג 20136-09-12; להלן: "התביעה הנגזרת"). מבקש האישור טען בבקשה זו כי רוזן וטוכמאייר הציגו בפני הדירקטוריון מידע חלקי בקשר לעסקה למכירת המקרקעין, מתוך כוונה כי הדירקטוריון לא יאשר את העסקה. בכך, לטענתו, הם הפרו את ים שלהם לחברה. ביום 21.10.2013 ניתנה החלטת כב' השופטת קרת-מאיר שקיבלה את בקשת האישור. יוער כי על החלטה זו הוגשה בקשה , וכי הצדדים הודיעו במסגרת הדיון החוזר כי הם הגיעו להסכמה שהם מבקשים ייתן לה תוקף של .

9. ביום 14.7.2014 פתחה הרשות בהליך מנהלי מכוח סמכותו של יו"ר הרשות לפי סעיף 52מה לחוק , בגין הפרה לפי ס"ק (4) לחלק ג' לתוספת השביעות לחוק, וזאת – כנגד שני העותרים ונגד טוכמאייר.

החלטת הוועדה

10. בהחלטה נחלקו חברי הוועדה לדעת רוב – של יו"ר הוועדה, השופטת (בדימ') אופיר-תום ושל ד"ר סוקולר, ולדעת מיעוט של ד"ר פסרמן-יוזפוב.

דעת הרוב

11. דעת הרוב ציינה כי אין ספק שהדיווח אודות מהלך ישיבת הדירקטוריון הוא דיווח מהימן על מה שהתרחש בה – כולל ההחלטה לדחיית העסקה ונימוקיה. דעת הרוב קבעה כי יש לברר הן את השאלה האם הדירקטוריון הוטעה, והן את השאלה האם הטעיה כזו גוררת בהכרח גם הטעיה של ציבור המשקיעים. דעת הרוב קבלה את עמדת הרשות לפיה אין מקום לבחון את השאלה האם כל פרט ופרט שנכלל בדוח הוא מטעה כשלעצמו, אלא יש לבחון את מצבור הפרטים היוצרים את התמונה השלמה.

12. דעת הרוב ניתחה את יסודות ההפרה נושא ס"ק (4) לחלק ג' לתוספת השביעית לחוק.

לגישתה, היסוד ההתנהגותי – "כָּלל" מתייחס למי שהוכחה מעורבותו הישירה בהכללת הפרט; היסוד הנסיבתי – "פרט מטעה" הוא כל פרט או כל חסר שעלולים להטעות משקיע סביר; הוא של רשלנות, ויש לבחון לכן באמצעות "האדם הסביר" את האמצעים הסבירים שהיה צריך לנקוט בהם. במקרה דנן יש לבחון האם האדם הסביר היה מניח בנסיבות דומות כי המידע נושא הדיון כפי שנמסר על ידי המפרים בדוח המיידי, היה בו כדי להטעות את המשקיעים.

13. הוועדה ציינה בדעת הרוב, כי ישיבת הדירקטוריון התנהלה בטלפון, לאחר התראה של יום אחד בלבד מראש. לדירקטוריון הוצגו בישיבה פרטים שגויים וחסרו פרטים אחרים אשר גרמו לערפול התמונה.

כך, נקבע כי הגדרת הקרקע כ"" היתה שגויה, משום שייעוד הקרקע – היה אות, מגורים ומסחר. החברה אף פרסמה ר זה דוח הבהרה ביום 28.7.2013 (להלן: "דוח ההבהרה") לפיו ייעוד הקרקע לא היה בפועל חקלאי (אם כי אליבא ד'חברה בדוח, לא היתה נפקות להגדרת הייעוד).

עוד נקבע כי הדירקטוריון דחה את העסקה בין היתר לאור הנימוק של "צביון פעולתה של החברה", נימוק שהוא עמום ושלא בוסס בראיות. כן התייחסה הוועדה לנימוק נוסף לדחיית העסקה לפיו לחברה יש קשיי מימון לאור מצבה הכספי הבעייתי, וחוסר היכולת שלה לגייס אי או למצוא דרכי מימון אחרות. דעת הרוב קבעה כי החברה אכן היתה מצויה בקשיים כלכליים במועד הרלוונטי, אולם חרף האמור היה על המשיבים (הם העותרים וטוכמאייר) להעלות בישיבת הדירקטוריון דרכי מימון אלטרנטיביות. שיוחס למשיבים אם כן הוא בהבאת נתונים לא בדוקים עד מטעים ביחס לאפשרויות המימון של העסקה בעלת החשיבות לחברה. המחדל בדיווח היה בהעתקת הנתונים המטעים שלא נבדקו מפרוטוקול הישיבה לדוח המיידי. בכך היה כדי להטעות את ציבור המשקיעים ביחס לטיב ההחלטה לדחיית העסקה על ידי החברה.

הוועדה התייחסה גם לפעילות שיווק המקרקעין לרוכשים שונים על ידי , שהחלה מספר ימים לפני דחיית העסקה על ידי החברה. הוועדה קיבלה את עמדת הרשות לפיה אי ציון נושא זה בדוח המיידי היה "פרט מטעה".

14. באשר של המשיבים, בחנה הוועדה את השאלה האם היה עליהם לצפות כי המידע המטעה שהם מסרו בישיבת הדירקטוריון ימשיך ויזלוג אל הדוח המיידי, וממנו אל ציבור המשקיעים. דעת הרוב השיבה לשאלה זו בחיוב. היא קבעה כי כאשר מדובר במידע לדירקטוריון שלפי מהותו אמור להיכלל בדוח המיידי של החברה, הרי מידע זה יגיע לציבור המשקיעים ויגרום להטעייתו. דעת הרוב ראתה את ישיבת הדירקטוריון כ"תחנת ביניים" בדרך אל הדיווח לציבור המשקיעים, או כ"חוליה ראשונה" בשרשרת שהסתיימה בדוח המיידי. דעת הרוב ציינה כי מאחר שזכות הסירוב הראשון היתה בעלת ערך רב מאוד לחברה, היה על המשיבים להקפיד שבעתיים על דיווח נאמן.

15. דעת הרוב התייחסה באופן מפורט לאחריותם של כל שלושת המשיבים. באשר לרוזן, המשיב 1 בהליך לפני הועדה, נקבע כי הוא היה מעורב בעסקה על כל שלביה, כולל הדיווח עליה בדוח המיידי שעליו הוא חתם מכוח מעמדו בחברה. מכוח מעמדו של רוזן, היתה לו חובה לוודא שכל מה שנאמר בדוח המיידי הוא נכון. הוא היה אמור גם לדעת כי שימוש במונחים דו-משמעיים לגבי פרטים משמעותיים, עשוי היה להטעות את ציבור המשקיעים. תיאור העסקה על-ידי רוזן בדירקטוריון הוא תיאור רשלני, המצביע על מגמה להציג את העסקה כעסקה שאינה אטרקטיבית. רוזן היה צריך לוודא כי נערכה בדיקה יסודית לגבי מצב החברה והכדאיות של העסקה מבחינתה, כדי לאפשר לדירקטוריון לקבל החלטה רציונלית בנוגע לעסקה. דעת הרוב ציינה כי רוזן, כמי שמיומנותו היא בעסקי נדל"ן, היה צריך לצפות את ההצלחה של העסקה (כפי שקרה בפועל) כבר בעת הצגת העסקה בפני חברי הדירקטוריון.

דעת הרוב הדגישה כי מידע רב שמסר רוזן לדירקטוריון היה אמביוולנטי וחסר כבר בזמן אמת. לכן המסקנה היתה כי רוזן היה מודע למהות העסקה ולכדאיותה לחברה ולעצמו. הוא הציג אותה כעסקה בעייתית שעניינה בקרקע ספקולטיבית. הוא השמיט מהדוח המיידי את המידע אודות המיקום היוקרתי של הקרקע, ולא גילה שבעת ישיבת הדירקטוריון כבר עסקו בשיווק יח קרקע לרוכשים.

16. באשר לטוכמאייר, הוא המשיב 2, דעת הרוב פטרה אותו מאחריות להפרת הפרט המטעה שיוחסה לו על ידי הרשות, בהעדר מספקת להוכחתה. הרשות לא ערערה על קביעה זו.

17. באשר לקנדה, המשיב 3 בהליך לפני ועדת , נקבע כי הוא הציג את העסקה למשתתפי הישיבה. הוא לא יכול היה להיכנס לפרטי העסקה הנדל"נית, משום שהוא לא היה איש שיווק ולא איש נדל"ן. אולם – חרף האמור – הוא דיווח לדירקטוריון אודות הצפי להפשרת המקרקעין ומצב הקרקע. הוא הדגיש כי מדובר – ולא ציין בישיבה כי הוא מסתמך ר זה על . הוא לא ציין בפני חברי הדירקטוריון אודות כוונת בעלי השליטה, שהוא ידע אודותיה, לשווק יח קרקע לצורך מימון עסקת הרכישה.

דעת הרוב הוסיפה כי היה על קנדה לבדוק את המידע שצוין בטיוטת הדוח, ולוודא שכל האמור בו הוא אמת וכי הוא אינו כולל פרטים מטעים. שיגור הדוח המיידי על-ידי קנדה אל הרשות מערבת אותו בהפרה, וכך גם המעורבות שלו בתהליך החלפת הודעות המיילים והטיוטות.

עוד צוין כי חובתו של קנדה היתה בעיקר במישור הפיננסי. ר זה היה עליו לברר היטב אם דחיית העסקה על ידי החברה באופן חפוז וללא הכנה מוקדמת, לא תגרום לחברה הפסד של כספים שאולי היו יכולים לחלצה מחובותיה. קנדה הודה כי הוא לא בדק עם ים את אפשרויות המימון של העסקה בכספי בטרם הוא מסר מידע על כך לחברי הדירקטוריון. הימנעותו מבדיקה מעידה על התייחסותו הרשלנית לחובותיו.

דעת הרוב דחתה עוד את טענת ההגנה מן הצדק שהעלו העותרים.

18. לאור האמור קבעה הוועדה כי רוזן וקנדה אחראים בגין ההפרה שיוחסה להם, והטילה עליהם אמצעי .

על רוזן הוטל עיצום כספי בסכום של 250,000 ₪ בפועל וסכום זהה על תנאי (ללא פירוט התנאי), וכן מניעת כהונה כנושא משרה בכיר בגוף מפוקח למשך 9 חודשים מיום שהחלטת המותב תיכנס לתוקפה.

על קנדה הוטל עיצום כספי בסכום של 150,000 ₪ בפועל וסכום זהה על תנאי, וכן מניעת כהונה בגוף מפוקח על תנאי למשך 4 חודשים כאשר התנאי הוא שלא יבצע הפרה לפי ס"ק (4) לחלק ג' לתוספת השביעית לחוק למשך שנתיים ממועד ההחלטה.

דעת המיעוט

19. דעת המיעוט לא קבלה את עמדת הרוב לפיה הטעית הדירקטוריון כמוה כהטעיית ציבור המשקיעים. דעת המיעוט קבעה כי יש לבדוק את מטרת הגילוי ואת קהל היעד שלו. יתכנו מקרים בהם מידע חסר לקהל מסוים לא ייחשב כמטעה – בעוד שהוא ייחשב מטעה אם הוא יימסר לקהל אחר (כגון קהל שאינו מומחה).

מטרת הגילוי לדירקטוריון היא לתת לחברי הדירקטוריון את המידע הדרוש כדי לקבל החלטה. ההנחה היא כי חברי הדירקטוריון מכירים את החברה, את תחומי הפעילות שלה ואת דרך פעולתה. מנגד, מטרת הגילוי למשקיעים היא כפולה – להעניק להם כלים לקבלת החלטות השקעה, וכן למנוע ניצול לרעה של החברה על ידי בעלי השליטה ונושאי המשרה בה.

20. דעת המיעוט קבלה את עמדתה של הרשות לפיה ישיבת הדירקטוריון התנהלה , והדירקטורים שנכחו בה לא נקטו אמצעים סבירים לקבלת מידע הנוגע . אולם לגישתה לכך אין השלכה ככל שהדבר נוגע להפרת חובת הדיווח. אין משמעות גם לשאלה האם – לו היו נמסרים לדירקטורים כל הפרטים המלאים – החלטת הדירקטוריון ביחס לעסקה היתה שונה. דעת המיעוט ציינה ר זה כי לאחר הגשת הבקשה לאישור תביעה נגזרת, הדירקטוריון קיים שלוש ישיבות נוספות, קבל מידע מלא ובכל זאת חזר והחליט לסרב את זכות הסירוב הראשון שעמדה לחברה.

21. לאור האמור, ציינה דעת המיעוט כי אין מקום לבחון את השאלה האם דירקטוריון החברה הוטעה, אלא רק את השאלה האם הוטעה ציבור המשקיעים. דעת המיעוט ציינה כי לחברה לצורך שאלת מימוש זכות הסירוב הראשון שלה, משמעה, גם אם הדברים לא נאמרו, כי מבקשים לבצע את העסקה באופן פרטי. לכן, הדירקטוריון לא היה צריך לבחון את השאלה האם העסקה היא כדאית מבחינה כלכלית (שכן ההנחה היא שאם בעלי השליטה מעוניינים בה, היא עסקה כדאית), אלא האם העסקה מתאימה לחברה.

22. באשר ליסודות ההפרה – ציינה דעת המיעוט כי רוזן אחראי "כָּלל" פרט בדוח המיידי, שכן הוא חתם על הדוח המיידי ואף בקש לערוך תיקונים בטיוטה הראשונה שלו. באשר לקנדה שהיה החתימה האלקטרונית, נקבע כי אין די בכך, וכי כדי להטיל עליו אחריות יש להוכיח מעורבות כלשהי שלו במסמך נושא הגילוי. ר זה נקבע כי אין ראיות ברורות המע על כך שקנדה העיר הערות לנוסח הטיוטה, ומכאן שלא ניתן לראותו כמי ש"כלל" פרט מטעה בדוח.

באשר ליסוד של "פרט מטעה" נקבע כי פרט כזה יכול להיות פרט הקיים בדוח כמו גם פרט שחסר בו. המבחן הקובע הוא מבחן המהותיות לצורך קבלת החלטה של המשקיע הסביר. מהותיות חלה הן על מידע "כמותי" (כמו רווח והפסד וכיו"ב) והן על מידע "איכותי". מידע כזה, המתייחס להחלטת דירקטוריון החברה שלא לבצע עסקה, עשוי להיות מהותי אם יש בו כדי להשפיע על הערכת תפקודו של הדירקטוריון. הדוח צריך לכלול את כל המידע שיאפשר למשקיעים לוודא שהדירקטורים שאישרו את העסקה עם ודחו את האפשרות שהחברה תתקשר בה, פעלו במיומנות, במקצועיות וללא . לאור הקריטריון הזה יש לבחון את המידע שהוצג בדוח המיידי ואת השאלה – האם המידע הקיים בו או החסר בו הוא כזה שיכול לפגום ביכולתם של המשקיעים להעריך את המקצועיות של הדירקטוריון.

23. דעת המיעוט חילקה את הפרטים שאליהם התייחסה הרשות למספר קטגוריות. הקטגוריה הראשונה היא של הפרטים שנמסרו לדירקטוריון אך הושמטו מהדוח המיידי. מדובר בפרטים אודות מיקום המקרקעין ותנאי העסקה לרכישתם. דעת המיעוט קבעה כי השמטת מיקום המקרקעין היא מטעה, לאור החשיבות של נושא זה ביחס . היא הוסיפה כי לו היתה החברה מציינת את מיקום המקרקעין ואת גודל השטח, סביר להניח כי המשקיעים המתוחכמים בחברה היו יכולים להבין כי מדובר בעסקה אטרקטיבית במיוחד. בנסיבות אלה, היתה ההחלטה לדחות את העסקה מעוררת בהם תהיות. עוד צוין כי הדוח מזכיר את נימוקי הדירקטוריון לדחיית העסקה, אך נעדרים ממנו הפרטים החשובים ביותר ביחס לעסקה – מיקום המקרקעין ותמורת העסקה. ללא פרטים אלה, המשקיעים אינם יכולים לבקר את החלטת הדירקטוריון.

24. קטגוריה שנייה הם פרטים שגויים שנמסרו לדירקטוריון והופיעו בדוח המיידי. אחד מהפרטים הללו הוא ייעוד הקרקע ולא "אית". עמדת המשיבים היתה כי מדובר בטרמינולוגיה מקובלת לקרקע שאינה זמינה למגורים (ולא לקרקע שמגדלים עליה גידולים חקלאיים). מנגד, הרשות טענה כי שווי של הוא נמוך יותר מזה של קרקע אית. דעת המיעוט קבעה כי מאחר שהדירקטוריון החליט שלא לממש את העסקה, הפרטים בדבר שווי העסקה אינם מהותיים מבחינה כמותית למשקיע הסביר. היא הפנתה לעדויות מהן עולה כי אין הבדל מבחינת הליכי הנדרשים כדי לשנות את שני סוגי המקרקעין – מייעודם המקורי לייעוד למגורים. מאחר שבין אם מדובר ובין אם מדובר בקרקע אית – היא אינה זמינה לבנייה, הרי אין גם הבדל "איכותי" בין השתיים, ולכן אין בהצגת כדי להוות הטעיה של המשקיע הסביר.

דעת המיעוט התייחסה גם לנימוק לפיו רכישת המקרקעין אינה תואמת את צביון הפעילות של החברה. היא קבעה שמאחר שדירקטוריון החברה הוא המוסמך להחליט בדבר מדיניות החברה, הוא רשאי גם להחליט האם עסקה מסוימת תואמת את צביון הפעילות שלה. לגישתה, מאחר שהדוח המיידי תיאר נאמנה את מה שסברו הדירקטורים שהשתתפו בישיבה בהתאם לאופן בו הם תפסו את צביון הפעילות של החברה, שיקוף דעתם בדוח אינו פרט מטעה.

25. קטגוריה שלישית היא של פרטים שלא נמסרו בישיבת הדירקטוריון ואף לא הופיעו בדוח המיידי. מדובר בתב"ע החלה על המקרקעין – כאשר לא נזכרה העובדה כי של המקרקעין. לגישת דעת המיעוט, אין מקום לבחון אם המידע שהוצג לדירקטוריון היה מטעה אלא האם הדוח המיידי היה מטעה משום שלא הוצג בו מידע ביחס לתב"ע החלה על המקרקעין. לגישתה, לאור מכלול הנסיבות מדובר בשאלה שאינה פשוטה, שאין הכרח להכריע בה – לאור מסקנתה לפיה הדוח המיידי כולל פרטים מטעים.

באשר לנימוק לפיו לחברה אין יכולת כספית לבצע את העסקה בלא שנבחנו דרכי מימון אלטרנטיביות, נקבע כי ההחלטה ביחס להיקף המידע שנדרש לדירקטורים לצורך קבלת החלטתם, היא שאלה לגביה הוא של הדירקטוריון בלבד וכי הדירקטורים לא הוטעו ביחס לנושא אפשרויות המימון.

באשר לטענה לפיה לא הוצגה לדירקטוריון האפשרות של מכירה מיידית של , וכי כבר החלו לנהל עם רוכשים פוטנציאליים – נקבע כי אילו היתה החברה מחליטה לממש את האופציה, היה מדובר במידע מהותי. עוד צוין כי השיטה של מכירת זכויות בקרקע מייד לאחר רכישתה לא היתה זרה לחברה, והחברה נקטה כבר באסטרטגיה דומה בעבר לגבי שהיתה בהליכי למגורים. לגישת דעת המיעוט, העובדה שהדירקטוריון כלל לא דן באפשרות זו, היא שצריכה היתה לעורר תמיהות אצל ציבור המשקיעים ביחס לאופן תפקודו של הדירקטוריון.

26. קטגוריה רביעית ואחרונה היא זו של פרטי המידע שלא נמסרו לדירקטוריון ונכללו בדוח המיידי. מדובר בהסתייגות לפיה אין ודאות כי בעלי השליטה ירכשו את המקרקעין בסופו של דבר. הרשות טענה כי מדובר בפרט מטעה. דעת המיעוט קבעה כי אין צורך להכריע בשאלת הפרשנות של הסתייגות זו, ודי בכך שמדובר בפרט שאינו מהותי מבחינת המשקיע הסביר לצורך בחינת אופן הפעולה של הדירקטוריון.

27. באשר , נקבע כי רוזן הוא שביקש להשמיט מהדוח את הפרטים בדבר מיקום המקרקעין וסכום הרכישה, וכי הוכח לגביו קיומו של היסוד הנפשי של רשלנות. באשר לקנדה צוין למעלה מן הצורך ובלי לקבוע מסמרות, כי ספק אם יש להטיל על נושאי משרה בחברה חובה ליזום בדיקות של מידע או לחשוב על דרכי פעולה חלופיות, ודאי לא לפני הדיון בדירקטוריון.

תמצית טענות הצדדים בסיכומים

טענות רוזן

28. בסיכומים מטעמו התמקד רוזן בשאלה המשפטית שעומדת בפני – היקף הדיווח בנסיבות של החלטה של חברה לדחות הצעה של לפי הסדר תיחום פעילות.

רוזן טען כי מדובר בנושא שלא הוסדר בתקנות (דו"חות תקופתיים ומיידיים), התש"ל-1970 (להלן: "תקנות הדיווח") במועד הרלוונטי (חודש אפריל 2012). רוזן הוסיף כי ביום 12.10.2015, כחודש לאחר הגשת העתירה דנן, פרסמה הרשות את עמדת סגל מספר 101-20 שכותרתה היא "גילוי בדבר הסדר תיחום פעילות" (להלן: "עמדה 101-20"). לגישתו של רוזן, עמדת הרשות ביחס להיקף , אינה מעוגנת בדין ומנוגדת לעמדה 101-20.

29. רוזן טען כי הדיווח על דחיית העסקה נועד כדי לאפשר מהציבור לפקח על החלטת הדירקטוריון בשל ניגוד העניינים הפוטנציאלי בין לבין החברה. הדגש הוא לכן על ההליכים בהם אושרה הפעולה והנימוקים לאישורה, והיקף הגילוי הוא מצומצם. לאור תכלית זו של הדיווח, פרטי העסקה יהיו רלוונטיים רק ככל שהם באו לידי ביטוי בהחלטת הדירקטוריון. לטענת רוזן, הפרטים אליהם התייחסה דעת הרוב לא היו חלק מהמידע שעמד וד החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה. מבחינת הדירקטוריון, שאלת לא היתה מהותית, שכן הדירקטוריון דחה את עסקה לאור מצב החברה והעדר תזרים מזומנים.

30. רוזן התייחס באופן ספציפי לפרטי המידע שנזכרו בהחלטת ועדת , ושנטען לגביהם כי היו מטעים, תוך הסתמכות בין היתר על דעת המיעוט.

ביחס לסיווג הקרקע כ"חקלאית" טען רוזן כי הגם שתיאור זה לא היה מדויק, הוא לא היה מטעה.

רוזן התייחס גם לנימוקים המשניים (לטענתו) של הדירקטוריון. לטענתו, נימוקי הדירקטוריון היו הערכה סובייקטיבית המבוססת על שיקול דעתם של הדירקטורים. לכן גם אם הם שגו, אין מדובר בהפרת חובת הדיווח. לטענתו של רוזן, הן הדירקטוריון והן ציבור המשקיעים היו מודעים לאפשרות של תשואה מהקרקע בטווח הקצר (וזאת הגם שמדובר בקרקע שאינה זמינה לבניה באופן מיידי). רוזן הוסיף כי בפועל נימוק הדירקטוריון בנוגע להתאמתה של העסקה לצביון הפעילות של החברה לא היה שגוי, וכי נימוק זה הועלה כשרוזן לא נכח בישיבה.

רוזן הוסיף כי לא היתה חובה לדווח אודות התכנית העסקית של . התכנית שבוצעה על ידיהם בפועל, בוצעה בחברה אחרת בעלת מאפיינים שונים, יכולות שונות ונכונות שונה לנטילת סיכונים. רוזן טען כי אי-ציון אפשרויות מימון העסקה אי אינו פרט מטעה. לטענתו, אין מקום להתייחס לשאלה האם החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה היתה החלטה שגויה; גילוי המידע לא נדרש לפי עמדה 101-20 שכן מדובר במידע שלא הוצג לדירקטוריון; וממילא עובדה זו לא עמדה וד נימוקי החברה. באשר לאי-ציון מיקום הקרקע ופרטי התמורה, טען רוזן כי קביעת דעת המיעוט לפיה דובר בפרטים מטעים עמדה בסתירה לקביעה קודמת שלה, לפיה לא היה ספק בדבר האטרקטיביות של העסקה.

מעבר לאמור לעיל, הוסיף רוזן והעלה טענה של הגנה מן הצדק. רוזן העלה גם לעניין חומרת אמצעי שהוטלו עליו.

טענות קנדה

31. לטענת קנדה, עיקרו של האירוע הנדון בהליך זה אינו קשור להפרת דיווח אלא לטענה להפרת של נושאי משרה. מדובר בניסיון מאולץ של הרשות להטיל אחריות מינהלית, שגרר אחריו דיון משפטי "עקום" ותוצאה משפטית קשה. ביטוי אחד לכך הוא בניסיון לייחס לקנדה אחריות לפרטים מטעים בדיווח בדרך של , כאשר מוקד הטענה כלפיו הוא בכך שלא ערך בדיקות לצורך הדיון בדירקטוריון. לשיטת קנדה, מדובר במתיחה מוגזמת ומלאכותית של הפרת חובת הדיווח במחדל.

32. לטענת קנדה לא מתקיים אצלו "כָּלל", וזאת בהתאם לפרשנות המצמצמת שאימצה ועדת למונח זה. מעורבותו של קנדה התמצתה בכך שהוא היה מכותב להתכתבויות בין שניסחו את הדיווח לבין רוזן, ושיגר את הדיווח מתוקף היותו חתימה אלקטרונית.

33. קנדה הוסיף כי הדיווח המיידי לא כלל פרטים מטעים. הוא התייחס באופן ספציפי לתיאור הקרקע כ"חקלאית"; לאמירה לפיה העסקה אינה מתאימה לצביון הפעילות של החברה; לנושא מימון העסקה; לפעילות השיווק שלא דווחה; ולפרטים הנוגעים למיקום המקרקעין, תנאי התשלום והתב"ע החלה עליהם.

34. קנדה הוסיף וטען כי לא מתקיים אצלו של רשלנות, וזאת מאחר שהוא לא היה מעורב לעסקה והסתמך על המידע שמסר לו רוזן. המידע שהיה באחריות קנדה הוא רק בתחום הכספי, ובעניין זה לא היה פרט מטעה בדיווח. לחלופין טען קנדה כי ראוי להקל באמצעי שהוטלו עליו, בשים-לב לכך שהפרט המטעה אינו בתחום כסמנכ"ל כספים, ובשים-לב לכך שהמידע בנוגע למצב הכספי של החברה וההשלכות של העסקה על החברה היה מדויק, מלא ונכון.

טענות הרשות

35. הרשות התייחסה לחובת הדיווח ודה. לשיטתה, יש חשיבות בגילוי המידע המהותי אודות ההצעה העסקית למשקיע הסביר, בין אם החברה החליטה לקבלה או לדחותה. במקרה של דחיית העסקה, הרי על מנת שהמשקיע יוכל לבחון את החלטת הדירקטוריון, עליו להבין את מאפייני הנכס, מהות העסקה ומה הפוטנציאל העסקי הגלום בה.

36. הרשות התייחסה לטענת העותרים לפיה אין חובה למסור בדוח המיידי פרטים שלא הוצגו לדירקטוריון. לגישתה של הרשות, יש לכלול בדוח כל פרט שהוא מהותי למשקיע הסביר. זו חובה עצמאית המתקיימת לצדה של חובה דומה שחלה כלפי הדירקטוריון. לגישת הרשות, במקרה דנן הפרת דיווח היא מורכבת והיא נעשתה בשני שלבים: תחילה בדיווח לדירקטוריון ואז בדוח המיידי. בנסיבות אלה לא היה מנוס מדיון בשאלה אם לדירקטוריון נמסר מידע מטעה. שבלב המידע שנדרש לדירקטוריון, הם גם הפרטים המרכזיים וד עניינו של המשקיע הסביר.

גם הרשות התייחסה באופן מפורט לפרטי המידע השונים שלגביהם נטענה טענת ההטעיה – תיאור ; המצג לפיו העסקה אינה תואמת את צביון הפעילות של החברה; מימון העסקה; והדיווח אודות מיקום המקרקעין, מחיר הקרקע ותנאי התשלום.

37. הרשות התייחסה בסיכומיה גם לשאלת אחריותו של קנדה, ולטענה לפיה קנדה לא "כָלל" פרט מטעה בדוח. הרשות ציינה כי דעת הרוב קבעה שההיבט התנהגותי של קנדה אינו רק במצג המטעה לדירקטוריון, אלא קנדה היה מעורב מתוקף תפקידו כאחד הגורמים המדווחים בחברה. ביחס לטענה לפיה לקנדה לא היה של רשלנות, נטען כי קנדה לא הסתמך בלעדית על דברי רוזן בישיבה; כי היה זה מתפקידו של קנדה כסמנכ"ל כספים לברר פרטים בנוגע לאפשרויות המימון של העסקה ולטיב המקרקעין; וכי גם המצג בנושאי מימון שבתחום סמכותו של קנדה היה רשלני.

38. הרשות התייחסה בסיכומיה לסוגית ההגנה מן הצדק. לטענתה, אין פגם בכך החל לאחר , שכן מהותם של ההליכים ותכליתם הם שונים.

בהתייחס לאמצעי הפנתה הרשות לטיעוניה לפני הוועדה, בתגובה לעתירה ולנימוקי דעת הרוב. לטענת הרשות, ההפרה נושא ההליך היא אמנם נקודתית, אך נסיבותיה משוות לה חומרה, שכן היא מגלמת את החשש מפני ניגוד עניינים של בעלי- ציבורית.

דיון

39. לאור האמור לעיל, השאלה המרכזית שיש לבחון אותה היא האם הדוח המיידי כלל פרטים מטעים כפי שקבעה ועדת . על-מנת להשיב לשאלה זו, יש לקבוע מהי תכליתה של חובת הדיווח כאשר היא מתייחסת להחלטה של דירקטוריון לדחות עסקה שהובאה אליו מכוח "הסדר תיחום פעילות". לאחר מכן יש לבחון – לאור התכלית האמורה – את השאלה האם נמסר בדוח המיידי "פרט מטעה" לציבור המשקיעים. במסגרת זו יש לבחון האם במקרה שבו הדיווח לציבור שיקף נכונה את האינפורמציה שנמסרה לדירקטורים – אך המידע עצמו שנמסר לדירקטורים, ושעליו הם סו את החלטתם, היה מידע שגוי או חלקי – ייחשב הדיווח ל"מטעה". בהתאם לקביעה זו, יהיה מקום להתייחס לפרטי המידע השונים נושא ההחלטה, ולבחון האם יש מקום לקבוע לגביהם ובהתייחס לכל אחד מהעותרים, כי הוא אחראי להפרה הנטענת לגביו.

לאחר מכן, יהיה מקום להתייחס ליתר טענות הצדדים, ובכלל זה לטענותיו של קנדה כי לא מתקיימים לגביו יתר יסודות ההפרה וכן לטענת ההגנה מן הצדק. לבסוף, יהיה מקום לדון בטענות בנוגע לאמצעי .

א. מהו פרט מטעה?

עיקרון המהותיות

40. העתירה עוסקת כאמור בהפרה נטענת של הוראת ס"ק (4) לחלק ג' לתוספת השביעית לחוק . סעיף זה מגדיר כהפרה מינהלית מקרה בו מאן דהוא –

"כלל בטיוטת תשקיף, בדוח, בהודעה, במסמך או , שהוגשו לרשות לפי חוק זה, פרט מטעה, בניגוד להוראות סעיף 44א1(א), או כלל , בדוח, בסקירה או באישור, שנכללו או שנזכרו באחד מאלה, בהסכמתו המוקדמת, פרט מטעה, בניגוד להוראות סעיף 44א1(ב) והיה עליו לדעת שיש בכך כדי להטעות משקיע סביר" (ההדגשה שלי, ר.ר.).

סעיף 44א1(א) הנ"ל לחוק אוסר על פרסום "פרט מטעה" בדיווחים המוגשים לרשות, בקובעו כי – "בטיוטת תשקיף, בתשקיף, בדוח, בהודעה, במסמך או , המוגשים לפי חוק זה לרשות (בסעיף זה – דיווח), לא יהיה פרט מטעה".

סעיף 1 לחוק מגדיר "פרט מטעה" כך: "לרבות דבר העלול להטעות משקיע סביר וכל דבר חסר שהעדרו עלול להטעות משקיע סביר".

41. נקודת המוצא לדיון בשאלה מהו פרט מטעה מצויה בעיקרון המהותיות. בהתאם לעיקרון זה, משתרעת על כל מידע שהוא מהותי למשקיע הסביר. כך למשל, הסביר העליון ברע"פ 11476/04 מדינת ישראל נ' חברת השקעות דיסקונט בע"מ פס' 133, 137 (21.2.2010) (להלן: "עניין דיסקונט"):

" על-פי דיני מתייחסת למידע מהותי שתאגיד חייב בגילויו לצורך מתן מידע רלבנטי, כולל ואמיתי למשקיע הסביר…. מידע מהותי למשקיע הסביר משמעו – עובדות אשר ידיעתן עשויה להביא לשינוי בתמונת הנתונים הניצבת בפניו, שעל יסודה הוא מקבל את החלטתו בענין נייר הערך; עובדה מהותית לענין זה משמעה עובדה העשויה להוות מרכיב חשוב בנכונותו של אדם לרכוש או למכור נייר ערך; עובדה היא מהותית אם קיים סיכוי של ממש כי להשמטתה תהיה השפעה של ממש, ישירה או עקיפה, על ההחלטה אם לבצע עסקה, אם לאו; לצורך היותו של נתון ענין מהותי החייב בגילוי, אין הכרח כי הוא יהווה נתון מכריע לצורך החלטה בדבר ביצוע עסקה. די בכך שיהווה נתון אחד מתוך מכלול נתונים חשובים רלבנטיים לצורך כך…".

(לעיקרון המהותיות, ראו גם: ע"א 1928/93 נ' גבור סברינה מפעלי טקסטיל בע"מ, פ"ד מט(3) 177 (1995) (להלן: "עניין גבור סברינה"); ע"פ 3891/04 ערד השקעות ופיתוח תעשייה בע"מ נ' מדינת ישראל, פ"ד ס(1) 294, 345 (2005); ע"פ 2103/07 הורוביץ נ' מדינת ישראל פס' 38-36 (31.12.2009) (להלן: "עניין הורוביץ"). כן ראו בספרם של מוטי ימין ואמיר וסרמן תאגידים 44 (2006) (להלן: "ימין ווסרמן"); לאה פסרמן-יוזפוב דיני ניירות ערך 186-182 (2009) (להלן: "פסרמן-יוזפוב"); רונן עדיני דיני 79-74 (2004)).

42. השאלה מהו מידע מהותי למשקיע הסביר נבחנת בהתאם לתכליות הגילוי. מקובל להתייחס לשלוש תכליות עיקריות: מתן מידע למשקיעים לצורך קבלת החלטה מושכלת; הבטחת שוק יעיל; ולבסוף – פיקוח על אורגנים ויצירת הרתעה מפני התנהלות בלתי-תקינה, ומניפולציות. כך למשל, נקבע בעניין גבור סברינה –

" ב'שוק המשני' שלוש תכליות: האחת, לספק מידע זמין, מדויקומהיר למשקיעים על נסיבות משתנות העשויות להשפיע על האופן שבו יכלכלו מעשיהם. השנייה, להרתיע בעלי כוח בחברה מפני התנהגות חריגה העלולה לפגוע בחברה ומפני שימוש במידע פנים לתועלתם, תוך אפשרות פיקוח על פעולותיהם. והתכלית השלישית, לבסס שוק יעיל , שבו מגיבים מחירי ניירות הערך הנסחרים באופן מיידי לכל מידע בעל חשיבות, ובכך לסייע ולפיתוח המשק" (בעמ' 186. לדיון בתכליות אלה, ראו: עניין הורוביץ, בפס' 32; ע"א 5320/90 א.צ. ברנוביץ נכסים והשכרה בע"מ נ' , פ"ד מו(2) 818, 831 (1992)).

43. במקרה דנן ישנה חשיבות רבה לתכליות הנוגעות לפיקוח על אורגנים בחברות. השאלה במקרה דנן נוגעת לדיווח על החלטה של הדירקטוריון שלא לממש זכות סירוב ראשון הנתונה לחברה מכוח הסדר לתיחום פעילות בין החברה לבין בה, המכהנים גם כנושאי משרה בחברה. במקרה כזה, אלמלא החלטת הדירקטוריון לוותר על העסקה, היו בעלי-השליטה עשויים להיחשב כמי שמפרים את שלהם כלפי החברה, ובכלל זה את החובה שלא להימצא בניגוד עניינים, לא להתחרות בחברה ולא לנצל הזדמנויות עסקיות של החברה.

הדיווח על ההחלטה מאפשר, אם כן, למשקיע הסביר לבחון את אופן ההתנהלות הן של הדירקטוריון והן של בסיטואציה הרגישה הזו. דיווח כזה נועד לאפשר למשקיעים לקבל את כל המידע הנדרש להם לשם גיבוש החלטת השקעה מושכלת – הן מידע ספציפי ביחס לעסקה הנדונה והן מידע רחב יותר על אופן ההתנהלות של האורגנים בחברה. כך משרת הדיווח, בעקיפין, תכלית נוספת של פיקוח והרתעה של נושאי המשרה בחברה.

מידע כמותי ומידע איכותי

44. עוד יצוין כי ניתן להבחין באופן גס בין שני סוגים של מידע מהותי – כמותי ואיכותי (ראו גם: פסרמן-יוזפוב, בעמ' 203 ואילך; ימין ווסרמן, בעמ' 48-47). במידע כמותי הכוונה היא בדרך-כלל לנתונים פיננסיים שיש להם השפעה כלכלית ישירה על החברה, ושניתן לכמתם. כך למשל, מידע על עסקה לרכישת נכס שישפיע באופן משמעותי על מצבת נכסיה של החברה, ייחשב למידע מהותי מהפן ה"כמותי", וזאת בשל ההשלכה הכלכלית הישירה של העסקה על החברה.

מידע מהותי יכול להיות גם "איכותי", קרי מידע שלא ניתן לכמתו. הדוגמא המובהקת לכך מצויה בעניין גבור סברינה, בו נפסק כי העובדה שיו"ר דירקטוריון החברה חלה במחלה דמנטית מתקדמת, והעובדה שמחלתו התפתחה במשך תקופה ממושכת, היו מידע מהותי למשקיע הסביר (ר' בעמ' 190 , וראו גם: עת"מ (כלכלית) 37447-10-13 אפריקה ישראל תעשיות בע"מ נ' (28.1.2015) (להלן: "פסק- אפריקה ישראל"), בפס' 74 ואילך).

45. המסקנה מהאמור לעיל היא אם כן כי מידע המעיד על נורמות ניהול בלתי סבירות בחברה הוא מידע מהותי מהפן האיכותי. גילוי מידע זה מגשים אף הוא את תכליות הגילוי, ובכלל זה את התכלית שעניינה בפיקוח והרתעה של נושאי משרה. מידע כזה נדרש למשקיעים גם לשם קבלת החלטה השקעה מושכלת, לאור ההנחה שמשקיע סביר עשוי להעדיף שלא להשקיע את כספו בחברה שהאורגנים שלה מתנהלים באופן בלתי-תקין.

תכלית הגילוי אודות החלטת הדירקטוריון

46. הדיווח על החלטת דירקטוריון לפי הסדר תיחום פעילות, נועד אם כן כדי לאפשר למשקיעים לקבל החלטת השקעה מושכלת, וכך גם לפקח על הדירקטוריון ביחסיו עם . כאשר בעל-השליטה מעלה לפני החברה את האפשרות לממש זכות סירוב ראשון העומדת לה מכוח הסדר תיחום פעילות, מצוי בעל-השליטה בניגוד עניינים חזיתי עם החברה. במקרה כזה, הדיווח על החלטת הדירקטוריון נדרש על-מנת לאפשר למשקיעים לבחון את : האם הדירקטוריון מונע משיקולים עסקיים שעניינם ועומד על מימוש זכויותיה מכוח ההסדר? או שמא הדירקטוריון נוטה "לוותר" על הזדמנויות עסקיות בהשפעת האינטרסים המנוגדים של ?

לשם בחינה זו, ציבור המשקיעים נדרש למידע לא רק בנוגע להליכי האישור של העסקה אלא גם למידע אודות העסקה לגופה, ובכלל זה מידע שממנו ניתן ללמוד על ההיתכנות של העסקה מבחינת החברה ועל הסיכויים והסיכונים הכרוכים בה עבור החברה בחינת העסקה בכלים אלה על ידי המשקיעים, עשויה אף היא להעיד על האפקטיביות של הסדר תיחום הפעילות. משכך מדובר במידע מהותי למשקיע הסביר לצורך גיבוש החלטת השקעה, מידע התורם גם לתכלית של פיקוח על נושאי משרה והרתעתם.

המידע הזה הוא מידע מהותי מהפן האיכותי, במובן זה שהוא עשוי להעיד גם על נורמות הניהול הנוהגות בחברה. כך, משקיע המתרשם כי אינם מספקים לדירקטוריון מידע נכון, וכי דירקטוריון החברה מוותר על הזדמנויות עסקיות לטובת בעלי-השליטה חרף כדאיותן הכלכלית ופוטנציאל הרווח הטמון בהן עבור החברה, עשוי לבחור שלא להשקיע בחברה. כדי לבחון נושאים אלה, נדרש למשקיעים מידע אודות העסקה עצמה, כמו גם מידע אודות שיקולי הדירקטוריון כאשר הוא מחליט לדחות אותה.

היחס בין לדירקטוריון לבין חובת הגילוי למשקיעים

47. הצדדים נחלקו ביניהם בשאלת היחס בין לדירקטוריון לבין חובת הגילוי למשקיעים במסגרת הדוח המיידי. עמדת העותרים היתה כי די בכך שהדוח המיידי ישקף את מה שנאמר לדירקטורים בפועל בישיבת הדירקטוריון, וכי אין לבחון את השאלה האם הפרטים שנמסרו לדירקטוריון בישיבת הדירקטוריון היו נכונים לגופם. עמדת הרשות היתה שונה – הרשות טענה כי כאשר אותו אדם מסר פרטים שהם מטעים לדירקטוריון ואף כלל פרטים אלה בדוח המיידי, יש להטיל עליו אחריות לכך, וזאת – גם אם הפרטים בדוח המיידי שיקפו באופן מדויק את המידע שנמסר לדירקטוריון.

48. בוועדת , קבעהדעת הרוב כאמור כי אם המידע שנמסר לדירקטוריון, ושאמור לפי מהותו להיכלל בדוח מיידי של החברה הוא מטעה, מסירתו לדירקטוריון תביא בהכרח לכך שהוא יגיע גם לידיעת ציבור המשקיעים ותגרום להטעייתו. דעת הרוב קבעה כי ישיבת הדירקטוריון היתה "מעין תחנת ביניים בדרך אל הדיווח לציבור המשקיעים, או חוליה ראשונה בשרשרת הדיווח שהסתיימה בדו"ח המיידי" (בעמ' 31). המשמעות היא שהיה על העותרים לוודא, עם הוצאת הדוח, כי פרטים מטעים שהובאו על-ידיהם בישיבת הדירקטוריון לא יכללו בדוח, כדי לעמוד הנאות.

לעומת זאת, דעת המיעוט סברה כי אין חפיפה בין לדירקטוריון לחובת הגילוי למשקיעים, בהתחשב בכך שמדובר בקהלי יעד שונים ובתכליות גילוי שונות. לכן בחנה דעת המיעוט את שאלת ההטעיה ביחס לכל אחד המידע שנטען כי הם "מטעים" בהתאם למבחן המהותיות עבור המשקיע הסביר (פרטים אליהם נתייחס בהמשך).

49. אכן, אין בהכרח חפיפה מלאה בין לדירקטוריון לבין חובת הגילוי למשקיעים, וזאת בהתחשב בכך שמדובר בקהלי יעד שונים, שיש הבדל בין הידע המוקדם שניתן לצפות שיהיה לכל אחד מהם. מכאן שגם המידע שנדרש להם עשוי להיות שונה. יחד עם זאת, ישנה חפיפה מסוימת בין חובת הגילוי לדירקטוריון לבין חובת הגילוי למשקיעים.

כפי שהובהר לעיל, היקף הגילוי בדוח המיידי ייבחן בהתאם לעיקרון המהותיות, ותוך בחינת הגילוי הנדרש לאור תכליתו – פיקוח על התנהלות האורגנים בחברה. לכן, ניתן להניח כי מידע שעשוי היה להשפיע באופן משמעותי על החלטת הדירקטוריון בנוגע לעסקה – יהיה גם מידע מהותי למשקיע הסביר. מידע כזה עשוי לסייע למשקיע הסביר להעריך באופן ביקורתי את החלטת הדירקטוריון. כך למשל, נתונים המצביעים על כך שהעסקה המובאת לדירקטוריון היא עסקה רווחית וכדאית מאוד לחברה, הם נתונים שרלוונטיים לא רק לדירקטוריון בעת קבלת החלטתו, אלא גם למשקיע הסביר, המבקש להעריך את ההחלטה על דחיית העסקה. נתונים אלה עשויים להעלות סימני שאלה בנוגע להחלטת הדירקטוריון.

במילים אחרות, משקיע המבקש לבקר את החלטת הדירקטוריון, מעוניין לדעת לא רק מה היה המידע שעמד לפני הדירקטוריון כאשר הוא קבל את ההחלטה שלו, אלא גם פריטי מידע נוספים שיכולים להשפיע על השאלה האם החלטת הדירקטוריון היא סבירה לגופה. אם הדירקטוריון החליט לדחות עסקה שהיא באופן אובייקטיבי ולאור מכלול הנתונים לגביה – עסקה כדאית, המשקיע הסביר מעוניין כמובן לדעת זאת.

50. לאור האמור לעיל, בדיווח אודות החלטת של הדירקטוריון לדחות עסקה שהובאה לחברה מכוח הסדר תיחום פעילות, יש לכלול מידע כללי על העסקה וכן מידע שממנו ניתן ללמוד על כדאיותה של העסקה והסיכונים הכרוכים בה. לא ניתן – כגישת העותרים, להסתפק במידע על הליך אישור העסקה והנימוקים לאישורה.

זאת ועוד, העובדה כי תכלית הגילוי היא פיקוח על האורגנים בחברה, אינה שוללת את קיומה של של מידע "כמותי" אודות העסקה הנדונה. נהפוך הוא – קיימים יחסי גומלין בין הפן "הכמותי" של המידע לפן ה"איכותי" שלו המתייחס לתהליך קבלת ההחלטה ולהחלטה שהתקבלה גופה. כך למשל ככל שמדובר בעסקה רווחית וכדאית לחברה, כך עשויים לעלות סימני שאלה בנוגע להחלטת הדירקטוריון לדחותה.

יוער במאמר מוסגר כי באופן מעשי סביר להניח שנושא משרה שהטעה את הדירקטוריון או החסיר ממנו מסוים, ואשר נוטל חלק בדיווח לציבור המשקיעים, לא יבחר לגלות את הפרט הזה במסגרת הדיווח לציבור המשקיעים. יחד עם זאת, אין בכך כדי לשלול את אחריותו של אותו נושא משרה, הן ביחס להטעיית הדירקטוריון, והן – כמו במקרה דנן – ביחס להטעייתו של ציבור המשקיעים.

51. עוד יש לציין ר זה כי לצורך בחינת השאלה איך היה מידע מסוים משפיע על משקיע סביר, יש להתייחס לרושם הכללי המתקבל ממכלול המידע, והאם יש במכלול הזה כדי להטעות את המשקיע הסביר ביחס – ולכן גם ביחס לסבירות החלטת הדירקטוריון לדחות אותה. יתכן שפרטי מידע לא יהיו מטעים כל אחד כשלעצמו, אבל יהיה כזה שעשוי להטעות את המשקיע הסביר.

52. לכן אני סבורה כי דיווח לציבור המשקף באופן מדויק את המידע שנמסר לדירקטוריון כפי שהמידע נמסר לו – לרבות פרטים שגויים וחלקיים – יכול להיחשב כדיווח מטעה. זאת מכיוון שלצורך ביקורת על החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה, לא די לו למשקיע לקבל דיווח על המידע שנמסר לדירקטוריון ושעל-יסודו התקבלה החלטתו בפועל, אלא גם את המידע הנדרש כדי להעריך את החלטת הדירקטוריון. כאשר המידע שנמסר לדירקטוריון היה מידע שגוי או חסר, הדבר עשוי להיחשב לא רק להפרה של כלפי הדירקטוריון, אלא גם כלפי ציבור המשקיעים.

כפי שצוין לעיל, העותרים העלו טענות רבות ביחס לעובדה שדעת הרוב התייחסה לדיון בדירקטוריון החברה, בעוד שהיה עליה לבחון את שאלת המהותיות בעיניו של המשקיע הסביר. להלן נתייחס בפירוט לנימוקי דעת הרוב. אולם יש לציין כבר בשלב זה כי לאור החפיפה הקיימת ביחס לחלק המידע שיש לגלות לדירקטוריון לבין אלה שיש לגלות למשקיע הסביר, אין פגם בהתייחסות דעת הרוב לשאלת הטעיית הדירקטוריון. זאת – כל עוד הפרטים המטעים הללו היה בהם כדי להטעות גם את המשקיע הסביר, וכל עוד אותו אדם הטעה הן את הדירקטורים והן את המשקיעים כאשר הוא כלל את המידע המטעה בדוח.

הוראות תקנות הדיווח

53. המסקנה שלעיל עולה לטעמי בקנה אחד גם הוראות תקנות הדיווח שאליהם הפנו העותרים בסיכומים. כך, רוזן לא חלק על כך שהתכלית וד חובת הדיווח היא פיקוח על האורגנים בחברה, בשים לב לניגוד העניינים של במסגרת הסדר תיחום הפעילות. לטענתו, מתכלית זו נובע כי היקף הדיווח הנדרש במקרה כדוגמת המקרה דנן, שונה מהיקף הדיווח הנדרש על החלטה פוזיטיבית להתקשר בעסקה מהותית ומצומצם יותר ממנו. העותרים טענו כי מסקנה זו נובעת מההשוואה בין תקנה 29א לתקנות הדיווח שעניינה דיווח על אישור פעולות לנושאי משרה, לבין תקנה 36(א1) העוסקת ברכישה של נכס מהותי. לשיטתם, בעוד שתקנה 36(א1) קובעת נרחבת ומפורטת, הכוללת גם תיאור של טיב העסקה, כדאיותה לחברה והסיכונים הטמונים בה, הרי הדיווח מכוח תקנה 29א הוא מצומצם יותר בהיקפו.

54. אכן, תקנה 36(א1) לתקנות הדיווח, העוסקת בדיווח על התקשרות בעסקה לרכישת נכס מהותי, כוללת חובת דיווח נרחבת ומפורטת. תקנה 36(א1) מחייבת את התאגיד להגיש דוח בכל אחד משלבי העסקה, תוך פירוט ביחס ל"סוג הנכס הנרכש, גורמי סיכון מיוחדים, אם קיימים, והשפעתם על עסקי התאגיד, כמפורט בתוספת החמישית". אולם, מהחובה המפורטת בתקנה זו, לא נובעת המסקנה (לה טענו העותרים) כי נתונים אודות סיכונים הכרוכים בעסקה או על השפעתה האפשרית על התאגיד, הם נתונים שאין חובה לגלותם גם רים אחרים.

55. הבסיס אינו רק בהסדר ספציפי כזה או אחר, אלא קודם כל בבחינת הנתון המסוים על רקע עיקרון המהותיות. עיקרון המהותיות, הוא כאמור עיקרון ה"על" לעניין היקפה של החובה. עובדת קיומם של הסדרים ספציפיים המחייבים גילוי של מידע מסוג מסוים בנסיבות מסוימת, אינה גורעת מחובת הדיווח אודות כל מידע מהותי למשקיע הסביר. ודאי שלא משתמע ממנה כי מידע מאותו הסוג לא ייחשב למהותי בנסיבות אחרות (ראו למשל, עניין דיסקונט, בפס' 133). יוער ר זה גם כי תקנה 36(א1) מכפיפה עצמה לעיקרון המהותיות, בקובעה כי יש לגלות בנוסף לפרטים הנדרשים בה גם "כל אחר החשוב למשקיע סביר הרכישה" (ההדגשה היא שלי, ר.ר.).

56. זאת ועוד, במקרה דנן טען רוזן עצמו כי הגילוי נעשה מכוח תקנה 36(א) לתקנות הדיווח הקובעת כי "בדוח יובאו פרטים בדבר כל אירוע או ענין החורגים מעסקי התאגיד הרגילים בשל טיבם, היקפם או תוצאתם האפשרית, ואשר יש להם או עשויה להיות להם השפעה מהותית על התאגיד…". תקנה 36(א1) העוסקת ברכישה של נכס מהותי היא מקרה פרטי של תקנה זו. אם כך, ודאי שאין לקבוע כי תקנה 36(א1) יוצרת הסדר שלילי ביחס לגילוי מידע אודות השפעת העסקה על התאגיד בנוגע לאירועים או עניינים אחרים החורגים מעסקי התאגיד הרגילים.

57. תקנה 29א לתקנות הדיווח קובעת בדבר החלטות של החברה בנוגע לאישור פעולות עם נושאי משרה לפי סעיפים 255-254 לחוק החברות. סעיף 254 לחוק החברות קובע כי פעולה של נושא משרה בניגוד עניינים, תחרות עם עסקי החברה או ניצול הזדמנות עסקית של החברה לצורך השגת אישית – תיחשב להפרת . סעיף 255 מאפשר לחברה "לרפא" את הפרת בדרך של אישור הפעולה בתנאים ובפרוצדורה הקבועה בחוק החברות.

תקנה 29א לתקנות הדיווח מחייבת דיווח על פעולות לפי 254(א) לחוק החברות בין אושרו כנדרש בסעיף 255 לחוק זה ובין אם לאו. במקרה של דיווח על פעולה שאושרה לפי סעיף 255 לחוק, קובעת תקנה 29א(1) אודות אישור הפעולה, וזאת "תוך פירוט שם נושא המשרה ותפקידו, מועד הפעולה ופרטיה, מועד אישור הפעולה, תיאור ההליכים שבהם אושרה הפעולה והנימוקים לאישורה".

58. אין מחלוקת כי הרציונל וד הגילוי על החלטות לפי הסדר תיחום פעילות דומה לרציונל שביסוד הגילוי הנדרש בתקנה 29א לתקנות הדיווח. רוזן מבקש להיתלות בנוסח התיבה "מועד הפעולה ופרטיה", והוא מבקש להסיק ממנה כי הנדרשת במקרה דנן בכל הנוגע לפרטי העסקה, מצומצמת יותר מחובת הגילוי במקרה של עסקה לרכישת נכס מהותי לפי תקנה 36(א1) שנדונה לעיל. זאת, לטענתו, מכיוון שבמקרה הראשון הדגש הוא על ההליכים שבהם אושרה הפעולה והנימוקים לאישורה לצורך פיקוח על הדירקטוריון מול , ואילו במקרה האחרון הדגש הוא על בחינת טיב העסקה, איכותה והשפעתה על החברה.

אינני רואה טעם להידרש לשאלה הכללית בנוגע ליחס שבין היקף הגילוי מכוח תקנה 29א לבין הגילוי מכוח תקנה 36(א1) לתקנות הדיווח. זאת משום שהשאלה שיש לבחון אותה במקרה דנן היא מהו המידע המהותי למשקיע הסביר בנסיבות העניין. באופן דומה, השאלה מהם ה"פרטים" אותם יש לגלות לפי תקנה 29א לתקנות הדיווח, נגזרת מתכלית הדיווח ותלויה בנסיבות המקרה. בכל מקרה יש לשאול מהו המידע המהותי למשקיע הסביר שנדרש לו כדי להבין את טיב העסקה, ולהעריך – לאור זאת – את אופן התפקוד של הדירקטוריון.

ב. הנחיות לעניין גילוי בדבר הסדרי תיחום פעילות

59. ביום 12.10.2015 פרסמה את עמדה 101-20 העוסקת בגילוי אודות הסדרי תיחום פעילות. בהתאם להנחיות אלה, נדרשת חברה לדווח על הסדר תיחום פעילות, וכן על עסקאות ספציפיות המובאות לחברה מכוח הסדר כזה.

ההנחיות מבחינות בין דיווח על עסקה שהחברה בחרה להתקשר בה, לבין דיווח על עסקה שהחברה דחתה. במקרה של התקשרות בעסקה, על החברה לדווח על ההתקשרות ככל שהדבר נדרש על-פי דין. במקרה של דחיית העסקה – ההנחיות מבחינות בין התקשרות שלו היתה מבוצעת היתה "מהותית" לחברה, לבין התקשרות שאינה מהותית לחברה. יוער כי במקרה דנן העותרים לא טענו כי היא עסקה שלא היתה "מהותית" אם החברה היתה בוחרת להתקשר בה.

60. בהתאם להנחיות הרשות, דיווח על דחיית עסקה שלו היתה מבוצעת היתה "מהותית" לחברה צריך לכלול את הפרטים הבאים: "1. תיאור כללי של ההתקשרות; 2. מועד החלטת החברה; 3. זהות האורגנים שבחנו את ההתקשרות; 4. פירוט כללי בדבר המידע שהובא בפני האורגנים לצורך קבלת החלטה; 5. נימוקי ההחלטה לדחות את ההתקשרות" (סעיף א'). ההנחיות מבהירות כי אין בהן כדי לגרוע מהחובה לגלות "כל פרט נוסף העשוי להיות חשוב למשקיע הסביר השוקל השקעה של החברה".

לטענת רוזן בהתאם להנחיות הנ"ל נדרש רק "תיאור כללי" של ההתקשרות וכן "פירוט כללי בדבר המידע שהובא בפני האורגנים לצורך קבלת החלטה". זאת בדומה לגילוי הנדרש מכוח תקנה 29א לתקנות הדיווח כמפורט לעיל. לכן, כך נטען, הדוח המיידי עמד בהנחיות נושא עמדה 101-20.

61. טענה זו של העותרים תיבחן בהמשך תוך התייחסות לפרטי המידע הספציפיים שבמחלוקת. בשלב זה ניתן לציין כי לטעמי מרבית פרטי המידע נושא המחלוקת דנן, הם אכן פרטים הנוגעים ל"תיאור כללי של ההתקשרות" או ל"פירוט כללי בדבר המידע שהובא בפני האורגנים לצורך קבלת החלטה". גם ביחס לפרטי מידע אחרים, מדובר בפרטים שהיה מקום לגלותם בנסיבות המקרה דנן מכוח עיקרון המהותיות. מכל מקום, ברור כי עמדה 101-20 אינה חלה על המקרה דנן לאור המועד בו היא פורסמה, וההתייחסות אליה נעשית אך בשל טענת העותרים כי קיימת סתירה בין עמדה 101-20 לטענות הרשות בהליך הנוכחי.

ג. פרטי המידע המטעים והחסרים

62. את פרטי המידע שבמחלוקת בנסיבות העניין, ניתן לחלק לכמה סוגים –

הסוג הראשון כולל פרטים שהוצגו לדירקטוריון, שאין מחלוקת כי הם נכונים, אך הם הושמטו מהדוח המיידי: מיקום המקרקעין, גובה התמורה של התמורה. פרטים אלה אף נזכרו בטיוטת הדוח המיידי שערכו היועצים המשפטיים של החברה. לגבי פרטים אלה היתה תמימות דעים בין דעת הרוב לבין דעת המיעוט בוועדת כי מדובר למשקיע הסביר, שהשמטתם מהדוח מהווה "פרט מטעה".

הסוג השני כולל פרטים שהוצגו לדירקטוריון באופן שגוי, או שלא הוצגו לדירקטוריון כלל. בהתאם לכך, פרטים אלה פורסמו בדוח המיידי באופן שגוי או שלא הוצגו בדוח כלל. פרטים אלה כוללים את התיאור השגוי של הקרקע כ"חקלאית". תחת קטגוריה זו נכללות גם ההשמטות של הפרטים בדבר התב"ע החלה על המקרקעין ובדבר כוונתם של לממן את העסקה בדרך של פיצול הקרקע ליח ושיווק מיידי של זכויות לרוכשים. פרט נוסף נוגע לאפשרות של החברה לממן את רכישת המקרקעין באמצעות אי (ר זה נטען כי ההערכה של קנדה בנוגע להיתכנות של אפשרות זו נעשתה ללא בדיקה וברשלנות).

כאמור לעיל, דעת הרוב קבעה ביחס לפרטים אלה כי הטעיית הדירקטוריון הובילה גם להטעיה בדוח המיידי. דעת המיעוט לעומתה זאת בחנה כל פרט בנפרד בהתאם למבחן המהותיות למשקיע הסביר וקבעה כי חלקם אינם פרטים מטעים.

סוג שלישי של מידע נוגע לנימוקי הדירקטוריון לדחיית העסקה. אין מחלוקת כי נימוקים אלה הועתקו לדוח המיידי באופן ששיקף נאמנה את החלטת הדירקטוריון. דעת הרוב סברה כי הנימוק שעניינו בהתאמת העסקה לצביון הפעילות של החברה היה שגוי לגופו, ולכן יש לראות בדיווח אודותיו כפרט מטעה. מנגד, סברה דעת המיעוט כי מאחר שהדיווח כשלעצמו היה מהימן ומשמדובר בעניין הנתון הדירקטוריון והעומד לביקורתם של המשקיעים, אין לראות בכך כ"פרט מטעה".

על-רקע האמור לעיל, ייבחנו להלן טענות הצדדים ביחס לכל אחד המידע שבמחלוקת.

(1) פרטים שגולו לדירקטוריון והושמטו מהדוח המיידי – מיקום הקרקע ופרטי התמורה

63. אין מחלוקת כי הפרטים בנוגע למיקום המקרקעין, גובה התמורה של התמורה, כפי שנמסרו לדירקטוריון, לא הופיעו בדוח המיידי. בדיווח לדירקטוריון מסר רוזן כי המקרקעין נשוא העסקה נמצאים "בסמוך לחוף מנדרין בצפון תל-אביב". עובדה זו צוינה גם בטיוטת הדוח המיידי שניסחו של החברה. אך מהדוח המיידי הושמט לחלוטין המידע בנוגע למיקום המקרקעין.

עוד הושמטו מהדוח המיידי הפרטים אודות התמורה עבור מקרקעין . כך, בישיבת הדירקטוריון מסר רוזן כי מדובר במקרקעין ב"עלות כוללת של כ-120 מיליון ₪". עוד נמסר כי "התשלום הראשון בגין רכישת הקרקע בסך של כ-20 מיליון ₪ ישולם במועד החתימה על הסכם המכר ואת יתרת התמורה, בסך כולל של 100 מיליון ₪, יש לשלם עד ליום 30 ביוני 2012". גם פרטים אלה הופיעו בטיוטת הדוח המיידי שניסחו של החברה. לעומת זאת, בדוח המיידי נכתב רק כי התמורה "נאמדת בסכום מהותי מאוד ביחס של החברה נכון ליום 31 בדצמבר 2011" וכי "חלק מהותי מתוך התמורה ישולם במועד החתימה על ההסכם לרכישת הקרקע ויתרת התמורה תשולם בחודשים הקרובים".

64. כאמור, הן דעת המיעוט והן דעת הרוב סברו כי ההשמטה בדיווח של הפרטים בדבר מיקום הקרקע והתמורה כפי שאלה נמסרו לדירקטוריון, היא "פרט מטעה".

העותרים טענו כי בנסיבות העניין לא היו הפרטים בנוגע למיקום המקרקעין ותנאי התשלום – , בשים לב לכך שהדירקטוריון דחה את העסקה "על הסף" בשל היעדר תזרים מזומנים ובשל חוסר התאמתה לחברה ולא בשל חוסר הכדאיות שלה.רוזן התייחס ר זה גם לדעת המיעוט, ולכך שהיא נימקה את הכרעתה בכך שמידע זה נדרש לצורך הערכת . לגישתו, קביעה זו עומדת בסתירה לקביעה אחרת של דעת המיעוט, שלפיה לא היה ספק בנוגע לאטרקטיביות של העסקה.

מנגד, טענה הרשות כי בהחלטה כדוגמת החלטת הדירקטוריון, ברור שהשיקול המרכזי הוא לחברה, וכך גם היה במקרה דנן. יתרה מכך, לדירקטוריון ויותר מכך לציבור לא היה ברור היו סבורים שהעסקה כדאית, וזאת לאור התוספת בדוח, לפיה אין ודאות כי בעלי-השליטה ירכשו את הקרקע בסופו-של-דבר.

65. אני סבורה כי הדין עם הרשות, וכי ההשמטה בדיווח היא מטעה.

פרטי מיקום המקרקעין והתמורה הם פרטים שהיה מקום לגלותם לציבור המשקיעים בנסיבות העניין ממספר טעמים. ראשית, מדובר בפרטים בסיסיים וחשובים בנוגע לכל . ככאלה, הם נחוצים למשקיע הסביר (כמו גם לדירקטוריון) ולו לשם הבנת טיב העסקה שהובאה לפני הדירקטוריון. ללא פרטים אלה לא יכול משקיע סביר לבצע ביקורת כלשהי על החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה.

שנית, פרטים אלה הוצגו בפועל לדירקטוריון. על-מנת שמשקיע סביר יוכל להעריך את החלטת הדירקטוריון כראוי, עליו לדעת מהו המידע המהותי שעל-יסודו התקבלה החלטתו. העובדה שפרטים אלה הופיעו בטיוטת הדוח שניסחו של החברה והושמטו לאחר מכן, מהווה גם היא אינדיקציה למהותיותם ומחזקת את טענת הרשות ביחס אליהם. די בכל אלה כדי לדחות את טענת העותרים ביחס לפרטים האמורים.

66. מעבר לכך, אינני מקבלת את טענת העותרים לפיה לא היתה חשיבות לשאלת במקרה דנן. ר זה מקובלת עלי עמדת הרשות לפיה שיקולים הקשורים בכדאיות העסקה, ובפרט – נתונים המצביעים על פוטנציאל רווח גבוה מהעסקה – הם רלבנטיים בכל החלטה על דחיית עסקה כגון ההחלטה דנן. גם אם הדירקטוריון החליט לדחות את העסקה מנימוקים אחרים (תזרים המזומנים של החברה והתאמת העסקה לאופי הפעילות של החברה), על-מנת שמשקיע סביר יוכל להעריך את סבירות החלטת הדירקטוריון (היינו – את השאלה אם היה נכון לתת משקל מכריע לנימוקים אלה), היה מקום לגלות את הפרטים בנוגע למיקום המקרקעין ולתמורה, בהיותם בעלי משמעות קריטית לצורך הערכת כדאיות העסקה.

ר זה אינני מקבלת את טענת העותרים כאילו לא היה ספק בדבר האטרקטיביות של העסקה (שכן ביקשו לבצע אותה). משקיע סביר יתקשה להעריך את מידת האטרקטיביות של בלא שקיבל מידע בסיסי על מיקום המקרקעין ומחיר העסקה. לצורך הערכה כזו, חייב המשקיע להיות מודע לכלל הפרטים הללו, וודאי שאלה הם פני הדברים כאשר מדובר בקרקע במיקום אטרקטיבי במיוחד – בסמוך לחוף הים בצפון תל-אביב.

67. זאת ועוד – מפרוטוקול ישיבת הדירקטוריון עולה כי הפרטים בנוגע למיקום המקרקעין ולפרטי התמורה, אכן עמדו בפועל וד נימוקי הדחיה של העסקה. כך, אין חולק כי נימוק מרכזי בהחלטת הדירקטוריון נגע להיעדר תזרים המזומנים הנדרש למימון הרכישה לנוכח התחייבויותיה של החברה כלפי מחזיקי האג"ח (מכוחן היה עליה לפרוע בחודשים מאי, יוני ואוקטובר 2012 אג"ח בסך כולל של כ-42 מיליון ₪). המידע בנוגע לגובה התמורה היה קריטי לצורך בחינתו הביקורתית של נימוק זה. העובדה כי מדובר במקרקעין במיקום אטרקטיבי עשויה גם היא להשליך על יכולת המימון של העסקה, אם לוקחים בחשבון את האפשרות לממן אותה באמצעות שיווק מיידי של יח לרוכשים, כפי שעשו . המשקיע הסביר נדרש אם כן למידע זה כדי להעריך את מסקנת הדירקטוריון לפיה יש לדחות את העסקה בשל בעיות של תזרים מזומנים, ולקבוע האם החלטה זו נראית בעיניו כהחלטה סבירה, או כהחלטה שהושפעה מהענין האישי של בעלי השליטה בה.

68. גם ביתר טענות העותרים ר זה לא מצאתי ממש.

העותרים טענו כי הפרטים בנוגע לתמורה ומועדי התשלום לא גולו מחשש לפגיעה שניהלו . אך הפגיעה האפשרית במשא ומתן – גם בהנחה שהיא קיימת, אינה יכולה להצדיק פגיעה מהציבור של החברה.

קנדה טען כי גילוי הפרטים בנוגע למיקום ולתמורת המקרקעין לא נדרש לפי עמדה 101-20. אלא שכזכור עמדה זו דורשת פרסום של "תיאור כללי של ההתקשרות" וכן של "המידע שהובא בפני האורגנים לצורך קבלת ההחלטה". המידע על מיקום המקרקעין ופרטי התמורה, נכנס לגדר שני אלה, מה עוד שמדובר במידע מהותי למשקיע הסביר.

רוזן טען כי "היעדרם של המיקום ופרטי התמורה היה גלוי על פני הדברים בדו"ח" (כך במקור, ס' 62 לסיכומים). דינה של טענה זו להידחות. אם סבור רוזן כי מדובר בפרטי מידע כה מהותיים עד שהיעדרם בלט בדוח המיידי, ממילא השמטתם מהווה פרט מטעה.

לבסוף, ציינו העותרים כי לא ביקשה לתקן בדוח ההבהרה שפורסם ביום 28.7.2013 את השמטת הפרטים בנוגע למיקום המקרקעין ולפרטי התמורה, אך גם עובדה זו אין בה כדי לשנות את מסקנתי כלעיל.

(2) פרטים שהוצגו לדירקטוריון באופן שגוי או חלקי, ונמסרו בדוח המיידי באותו האופן

(2.1) תיאור הקרקע כ"חקלאית"

69. אין מחלוקת כי בישיבת הדירקטוריון תוארה הקרקע נשוא העסקה כ-"", תוך שצוין כי הליך הפשרתה – אם בכלל יסתיים, עשוי להימשך שנים. זאת למרות שבפועל ייעודה של הקרקע היה שונה. דעת הרוב בוועדה קבעה כי "בניגוד לאמור בדוח ההבהרה, לא היה ייעוד הקרקע 'אות' בלבד, אלא גם מגורים ומסחר (ראו, שומת נכס מקרקעין של השמאי יוסף זרניצקי המסומן י.ע. 27.11.2013)" (ההדגשה במקור, בעמ' 23 להחלטה. גם רוזן אינו חולק עוד על יעוד זה, ראו בעמ' 34 לעתירתו של רוזן).

70. טענה לפני הוועדה כי מאחר ששווי נמוך משוויה של קרקע אות ומגורים, יש בתיאור השגוי משום "פרט מטעה". מנגד טענו העותרים לפני הוועדה כי הטרמינולוגיה הנהוגה בענף המקרקעין היא להתייחס לכל קרקע שאינה זמינה למגורים כקרקע "חקלאית".

דעת הרוב קיבלה את עמדת הרשות, וקבעה כי העותרים היו צריכים לצפות כי תיאור הקרקע כ"חקלאית" יטעה את המשקיע הסביר באשר לטיבה ולזמינותה לבניה. שפת אנשי הנדל"ן איננה שפתו של המשקיע הסביר. דעת הרוב הוסיפה וציינה כי מדובר , לאור הראיות המצביעות על קיומם של פערי שווי בין שאינה זמינה לבניה, לבין קרקע אית וקרקע למגורים, וכן על הבדלי שומה בין אית. דעת הרוב ציינה גם כי קנדה עצמו הודה בתשאול שנערך לו כי מדובר בפרט מידע מהותי.

מנגד, דעת המיעוט סברה כי הפרטים בדבר שווי המקרקעין אינם מידע מהותי מבחינה כמותית. אין מדובר במידע מהותי גם מבחינה איכותית, שכן בהתאם לדוח שמאי המקרקעין זרניצקי שנערך לבקשת , אין הבדל בין קרקע שייעודה המקורי חקלאות לקרקע שייעודה המקורי אות, מבחינת הליכי הנדרשים כדי לשנות את סוגי המקרקעין למגורים (לא מבחינת משך הזמן הנדרש ולא מבחינת יים הכרוכים בשינויים אלה).

71. בעתירה דנן ביקשו העותרים לאמץ את קביעותיה של דעת המיעוט. לטענת רוזן, אין נפקות ממשית להבדל בין קרקע בסיווג חקלאי לקרקע בסיווג אי, הן מבחינת זמינות הקרקע לבניה, הן מבחינת שוויה והן מבחינת . גם קנדה טען כי ההבדל בין אית אינו מהותי, וכי העיקר הוא היותה של הקרקע ספקולטיבית ולא זמינה לבניה. רוזן הוסיף כי תיאור הקרקע כ"חקלאית" לא עמד וד נימוקי הדירקטוריון לדחיית ההצעה, וכי הנימוק שעניינו באי-זמינות הקרקע היה נימוק משני בלבד של הדירקטוריון.

72. אינני מקבלת את טענות העותרים.

המחלוקת בין הצדדים היא בשאלה אם תיאור הקרקע כ"חקלאית" היה בעל נפקות לעניין שווי הקרקע, וזמינות הקרקע לבניה, ובשאלה האם וכיצד תיאור זה השפיע על נימוקי הדירקטוריון. כפי שיובהר להלן, מקביעותיה העובדתיות של הוועדה עולה כי אכן ישנם הבדלי שווי בין וקרקע אית, ויש בכך אם כן כדי להשליך על . כמו כן, נקל לראות מהחלטת הדירקטוריון כי תיאור הקרקע כ"חקלאית" בא לידי ביטוי בכל אחד מנימוקי הדירקטוריון לדחיית העסקה. די בטעמים אלה כדי לבסס את המסקנה שמדובר ב"פרט מטעה". לאור האמור, איני נדרשת למחלוקת העובדתית בנוגע להשלכה של סיווג הקרקע כ"חקלאית" לעניין זמינות הבניה. נפרט נושאים אלה.

73. דעת הרוב בוועדת קבעה, כממצא עובדתי, כי מהראיות שלפניה עולה שישנם "פערים של שווי, כאלה ואחרים, בין שאינה זמינה לבניה, ובין קרקע אית וקרקע למגורים שנדונה "; וכן כי קיימים "הבדלי שומה בין ובין קרקע אית" (עמ' 23 להחלטה). דעת הרוב נסמכה על דבריו של שמאי המקרקעין זרניצקי, שערך לבקשת רוזן שמאית בנוגע למקרקעין.

דעת המיעוט נסמכה על דבריו של השמאי זרניצקי בתשאול , שהובאו כלשונם בהחלטה. זרניצקי הסביר, בין היתר, כי "הקרקע שמיועדת אות ומגורים אמורה להיות יותר יקרה… איש מקצוע יראה יתרון בכך שהקרקע מיועדת למלונאות ומגורים אל מול ". לצד זאת, זרניצקי ציין כי "היות ותכנית 3700 היא תכנית ענקית בתחום עירוני, המשמעויות של פערי המחירים בין סוגי הקרקע מצטמצם". זרניצקי ציין עוד כי לא תמיד מבחין השוק בהבדלים בין סוגי הקרקע (הודעה 11א, שהובאה בעמ' 70 להחלטת הועדה). דעת המיעוט סברה לפיכך כי "כשמדובר בקרקע העומדת לעבור , ההבדל בין לקרקע אות ולמגורים יכול להיות, אם קיים, בשווי המקרקעין" (עמ' 70 להחלטה).

74. מהאמור לעיל עולה כי הן דעת הרוב והן דעת המיעוט סברו כי קיימים פערי שווי בין קרקע "חקלאית" לבין קרקע שייעודה אות ומגורים, כאשר קרקע מהסוג האחרון היא ככלל בעלת שווי גבוה יותר. זאת, הגם שפערים אלה תלויים באופן שבו מעריך השוק את הפוטנציאל של העתידי של המקרקעין, ומשום כך לא תמיד ישנה הבחנה בין סוגי הייעודים השונים.

75. קביעות אלה הן קביעות עובדתיות של ועדת המינהלית. כפי שהובהר בהחלטה בעת"מ 37447-10-13 אפריקה ישראל תעשיות בע"מ נ' (2.8.2014) ככלל אין להתערב בממצאי עובדה של ועדת במסגרת עתירה מינהלית. כך נאמר שם –

"ככל שהדבר נוגע לקביעות העובדתיות של המותב, הביקורת היא מנהלית. מדובר בהתערבות בהיקף מצומצם, שתיוחד לאותם עניינים בהם טעה המותב בבירור בהחלת המבחנים ואמות המידה באופן החורג משמעותית מהסביר. רק במקרה כזה תהיה הצדקה להתערבות של בהחלטתו העובדתית של המותב. אם לעומת זאת יהיה בית-המשפט סבור כי המארג הכולל של הרקע העובדתי כפי שהוא נקבע על-ידי המותב מצוי בגדרי מתחם הסבירות, הוא לא יתערב במסקנות המותב – אף בהנחה שבית-המשפט, לו היה דן בענין מלכתחילה, היה מגיע למסקנות שונות."

76. במקרה דנן, אין הצדקה להתערב בממצאי הוועדה. קביעתה של דעת הרוב מבוססת על של זרניצקי ואינה חורגת מתחום הסבירות. למעלה מהצורך, אני סבורה כי לא די בדבריו של זרניצקי בתשאול כדי לבסס את הטענה ששוויה של הקרקע היה זהה, בין אם ייעודה היה לחקלאות ובין אם אות, מסחר ומגורים. מהאמירה של זרניצקי בתשאול לפיה כי "בשוק לא בהכרח יהיה הבדל" בין סוגי הקרקעות בתכניות בסדר גודל משמעותי כגון זו במקרה דנן, לא נובע כי זה אכן היה המצב גם במקרה הנוכחי. הראיה היחידה הנוספת שהביא רוזן לתמיכה בטענה זו היא דבריו של יאיר לנדאו, חברו של רוזן שהיה אמור להיכנס כשותף לעסקה, לפיהם רוזן הציג גם לו את העסקה בחודש מרץ כקרקע חקלאית. גם בכך אין להעיד על היעדרם של פערי שווי בין סוגי הקרקע.

המסקנה היא שאין להתערב גם בקביעתה של דעת הרוב לעניין היותו של המידע בנוגע לייעוד המקרקעין – מידע מהותי למשקיע הסביר. פערי שווי בין לקרקע שייעודה אות, מסחר ומגורים משליכים מן הסתם על המקרקעין. לפיכך, תיאור הקרקע כ"חקלאית" בדוח המיידי, עשוי היה לפגום בהתרשמות של המשקיע הסביר בנוגע , וכפועל יוצא גם להשליך על יכולתו להעריך כראוי את החלטת הדירקטוריון.

77. יתרה מכך, עיון בפרוטוקול ישיבת הדירקטוריון מעלה כי סיווג הקרקע כ"חקלאית" השפיע בפועל על החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה. מהפרוטוקול עולה כי תיאור הקרקע כ-"חקלאית" נזכר שלוש פעמים בישיבה ואף הודגש על-ידי רוזן וקנדה. כך, קנדה הסביר כי "חשוב לזכור שהקרקע הינה קרקע חקלאית שהליך והשבחתה אינו ודאי ואף יכול לקחת שנים רבות, אם בכלל". גם בהתייחס לשאלת מימון הרכישה, הסביר קנדה כי "חשוב לציין שמדובר ותנאי השוק כיום למימון רכישת אינם מזהירים".

78. דברים אלה של רוזן וקנדה באו לידי ביטוי בנימוקי הדירקטוריון בהחלטתו לדחות את העסקה. כך, הנימוק הראשון שלפיו אין לחברה תזרים המזומנים הנדרש למימון הרכישה, נסמך מן הסתם בין היתר גם על דבריו של קנדה כי תנאי השוק למימון רכישת "" אינם מזהירים.

הנימוק השני של הדירקטוריון נפתח בחזרה על דבריו של קנדה לפיהם "הקרקע הינה שהליך והשבחתה אינו ודאי ואף יכול לקחת שנים רבות, אם בכלל" (ס' 2 להחלטת הדירקטוריון). כלומר סיווג הקרקע השליך גם על נימוק זה. בהמשך הוסבר כי לדעת הדירקטוריון, צריכה החברה להתמקד בפיתוח הפרויקטים הקיימים בחברה ובהשבחתם, או בפרויקטים קצרי טווח כדי לפרוע את התחייבויותיה. נראה כי גם ר זה באה לידי ביטוי הסברה של הדירקטוריון כי מדובר בפרויקט ארוך-טווח, אשר נשענה, בין היתר, על תיאור הקרקע כ"חקלאית".

תיאור הקרקע כ"חקלאית" היה רלבנטי גם לנימוק השלישי של הדירקטוריון, לפיו העסקה אינה תואמת את צביון הפעילות של החברה אשר "מתמקד בשנים האחרונות, ברכישת פרויקטים שייעודם הינו למגורים, מסחר ומשרדים ולא ברכישת הדורשות השקעה רבה בפיתוחן ואשר על פי רוב מניבות תשואה בטווח ארוך יחסית" (ההדגשה שלי, ר.ר.).

79. ממכלול נימוקי הדירקטוריון עולה אם כן כי תיאור הקרקע כ"חקלאית" היה שיקול שהשפיע בפועל על ההחלטה לדחות את העסקה. זאת לאור ההנחה של הדירקטוריון כי קרקעות "חקלאיות" הן קרקעות שקיים קושי לקבל אי לצורך מימון רכישתן, שדורשות השקעה רבה בפיתוח ושמניבות תשואה בטווח ארוך יחסית. מכאן כי דירקטוריון החברה היה סבור כי יש הבדל בין קרקע "חקלאית" לקרקע שייעודה אות, מגורים ומסחר בכל אחד מההיבטים הללו.

על-רקע האמור, משקיע סביר אשר היה נוכח לדעת כי חרף האמור בנימוקי הדירקטוריון אין מדובר בקרקע "חקלאית" אלא בקרקע שייעודה למגורים, אות ומסחר, היה מעריך באופן שונה את החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה. התיאור השגוי של הקרקע, פגם אפוא ביכולתו של המשקיע הסביר להעריך את החלטת הדירקטוריון ולפקח עליו.

80. רוזן טען כאמור כי מבחינת זמינות הקרקע לבניה לא היתה הבחנה בין קרקע המתוארת כ"חקלאית" או "אית". זאת משום שמבחינה תכנונית אין הבדל בני שני סוגי הייעוד, ומשום שבדוח נאמר כי מדובר בקרקע שמועד הפשרתה לבניה רחוק. רוזן סמך את טענתו על קביעותיה של דעת המיעוט, וטען כי דעת הרוב לא קבעה ממצאים עובדתיים בסוגיה זו.

אכן, דעת הרוב לא קבעה ממצאים ברורים בשאלה אם קיים הבדל בין לקרקע שייעודה אות, מגורים ומסחר, מבחינת זמינות הקרקע לבנייה. דעת המיעוט לעומת זאת בחנה שאלה זו וקבעה כי "אין הבדל בין מבחינת הליכי הנדרשים כדי לשנות את שני סוגי המקרקעין מייעודם המקורי לייעודם למגורים – לא מבחינת משך הזמן הנדרש להליכים אלה ולא מבחינת יים הכרוכים בשינויים כאמור" (עמ' 71 להחלטה).

ואולם, גם אם נקבל את המסקנה של דעת המיעוט, לפיה סיווג הקרקע כ"חקלאית" ולא כ"אית" אינו משפיע על זמינותה לבניה, לא יהיה בכך כדי לשנות את המסקנה שלעיל. לטעמי די בעובדת קיומם של פערי שווי בין לקרקע דנן, ובעובדה שתיאור בא לידי ביטוי בכל אחד מנימוקי הדירקטוריון, כדי לקבוע כי מדובר בפרט מטעה. מסקנה זו מתחזקת אם בוחנים סוגיה זו על-רקע מכלול הנתונים שהוצגו ושהוחסרו מהדוח, ואשר השתלבותם יחד יוצרת תמונה מטעה בנוגע לאופיה של ולכדאיותה.

יצוין כי לאור האמור איני רואה להידרש גם לטענות העובדתיות שהעלתה הרשות, לפיהן מהראיות עולה כי קיימים הבדלים בין לקרקע המיועדת אות ולמגורים בשיעור , זכויות הבניה ונכונות למימון העסקה.

81. לכן, התיאור השגוי של הקרקע כ"חקלאית" היה – על רקע מכלול הנתונים בדוח המיידי – "פרט מטעה".

(2.2) התב"ע החלה על המקרקעין

82. בישיבת הדירקטוריון לא צוין מהי התב"ע החלה על המקרקעין, ולא הוזכר כי לשינוי יעוד הקרקע. פרט זה לא הופיע גם בדוח המיידי.

דעת הרוב סברה כי מדובר , אף שהיא לא נדרשה בהרחבה לסוגיה זו (ר' סעיפים 25, 35 להחלטה). דעת המיעוט התייחסה לשאלה אם די היה בכך שבדוח המיידי צוין כי המקרקעין צפויים לעבור , או שמא נדרשו פרטים אודות התב"ע החלה על המקרקעין. היא קבעה כי שאלה זו אינה פשוטה וכי אין צורך להכריע בה.

העותרים לא הרחיבו אף הם בשאלת המהותיות של מידע זה. אני סבורה כי על-רקע מכלול הנתונים – ובכלל זה השמטת הפרטים בנוגע למיקום המקרקעין והתיאור השגוי של הקרקע כ"חקלאית" – יש לראות גם באי-ציון התב"ע החלה על המקרקעין כ"פרט מטעה". לעניין זה די בכך שציון התב"ע היה מלמד על המיקום האטרקטיבי של העסקה וכן כי הוא היה מאפשר למשקיעים לבחון את ייעודה האמיתי של הקרקע.

(2.3) מימון העסקה באמצעות שיווק מיידי של יח קרקע ("על הנייר")

83. על-פי ממצאי הוועדה, החלו בפעולות לשיווק יח קרקע לרוכשים מספר ימים לפני הדיון בעסקה בישיבת הדירקטוריון. בסמוך לאחר החלטת הדירקטוריון, הצליחו בעלי השליטה לשווק באמצעות שבבעלותם עשרות יח קרקע נוספות. עד מועד החתימה שלהם על ההסכם לרכישת המקרקעין, שווקו על-ידי 45 יח קרקע, ועד ליום 29.7.2012 שווקו על-ידיהם מעל 100 יחידות (עמ' 28-27 להחלטה).

אין מחלוקת כי בדוח המיידי לא הופיע מידע בנוגע לאפשרות לממן את באמצעות פיצול הקרקע ליח ושיווקן באופן מיידי לרוכשים, ואף לא אודות כוונת לעשות כן, ואודות פעולות השיווק שכבר ננקטו על-ידיהם נכון למועד הישיבה.

84. דעת הרוב קבעה כי השמטה זו מהווה פרט מטעה. דעת הרוב ציינה כי לדירקטוריון אמנם נמסר כי יש אפשרות לצרף "שותפים" לעסקה. אך לגישתה של דעת הרוב, אין כל זיקה בין מונח זה לבין המונח "רוכשים". דעת הרוב אף לא קבלה את ההסבר לפיו הדירקטורים היו מודעים לשיטת השיווק הזו, שהיא דרך הפעולה של החברה בכל הפרויקטים שלה. ר זה נקבע כי היו דח"צים שלא היו מודעים לדרך זו. דעת הרוב סברה כי מדובר במידע שהיה רלוונטי לדירקטוריון, וכי הוא שומט את הקרקע מתחת לטענה בדבר קשיי המימון שגרמו לדירקטוריון להחליט לדחות את העסקה, ומבסס את המסקנה בדבר קיומו של הפרט המטעה בדוח.

85. לגישתה של דעת המיעוט, לו היה הדירקטוריון מחליט לממש את זכות הסירוב הראשון, היה המידע אודות האפשרות למכור את הזכויות לרוכשים נחשב למידע מהותי. זאת משום שהיה בו כדי להבהיר למשקיעים כי החברה לא תיאלץ לממן בעצמה את כל תמורת העסקה, וכי יתכן שתזכה ברווחים מיידיים.

בהתייחס לשאלה אם דובר במידע מהותי למשקיע הסביר לצורך הערכת תפקוד הדירקטוריון, קבעה דעת המיעוט כי אף שמדובר במידע חשוב, שיטת מכירה זו היתה מוכרת הן לדירקטורים של החברה והן למשקיעים. ר זה ציינה דעת המיעוט כי החברה הזכירה בדוח התקופתי שלה לשנת 2011 כי היא פועלת בדרך של הכנסת "שותפים" או "רוכשים" למקרקעין שהיא רוכשת כדי את סיכוני הפעילות שלה. לשיטת דעת המיעוט, דווקא העובדה שהדירקטוריון שהוטרד מהסיכונים הכרוכים בעסקה, לא דן באפשרות להתקשר עם שותפים או רוכשים כפי שנעשה במקרים אחרים, היא שהיתה צריכה לעורר תמיהות אצל המשקיעים.

86. העותרים טענו כי האפשרות לשווק את הקרקע על-ידי פיצולה ליח ומכירתן בטווח הקצר, היא תכנית עסקית של שבבעלות בעלי השליטה, שלא היתה חובה לגלותה. קנדה הוסיף כי במועד הדיווח כלל לא היתה תכנית עסקית קונקרטית, מפורטת ומגובשת ביחס למימון הרכישה, ולכן לא היה מקום לדיווח על מידע בוסרי ועתידי כזה. קנדה טען כי דעת הרוב שמה דגש על הדיון בדירקטוריון, אך עניין זה אינו רלבנטי להפרת חובת הדיווח. קנדה וחזר טען כי הדירקטוריון ס את החלטתו על המצב הכספי של החברה במועד הישיבה, ולא ייחס חשיבות לכוונה להכניס שותפים. לכן ענין זה לא נזכר בדוח.

מנגד, טענה הרשות כי עמדת העותרים בנוגע ל"תכנית עסקית" הופיעה לראשונה בסיכומיהם. לגופו של עניין, טענה הרשות כי מכירת היח נועדה לממן את רכישת המקרקעין. מדובר בנושא מימוני ור לעסקה בטבורו, וההפרדה שמבקשים העותרים לעשות היא מלאכותית. לשיטת הרשות, בהתאם לראיות היתה תכנית מגובשת, מפורטת ומוכנה לביצוע, ולא דובר אך בכוונה ערטילאית.

87. אני סבורה כי הדין עם הרשות.

לטעמי המידע אודות האפשרות לממן את העסקה באמצעות שיווק מיידי של יח לרוכשים, כמו גם המידע אודות פעולות השיווק בהן נקטו ר זה, היה מידע שנגע למהות . מהאופן שבו הוצגה העסקה לדירקטוריו